Japan ist weit mehr als ein bedeutender asiatischer Aktienmarkt. Die viertgrößte Volkswirtschaft der Welt spielt eine zentrale Rolle im internationalen Kapitalmarkt – unter anderem wegen ihrer enormen Staatsverschuldung, der jahrzehntelangen Niedrigzinspolitik und der großen Bestände japanischer Anleger im Ausland.
Genau diese Kombination macht die aktuellen Entwicklungen rund um den japanischen Yen und die Geldpolitik der Bank of Japan so interessant. Denn wenn sich die Zinslandschaft in Japan nachhaltig verändert, könnte das nicht nur Auswirkungen auf japanische Aktien und Anleihen haben, sondern auch Kapitalströme rund um den Globus beeinflussen.
Japan – eine außergewöhnliche Volkswirtschaft
Japan ist eine der größten Volkswirtschaften der Welt und verfügt über einen hoch entwickelten Finanzmarkt. Gleichzeitig weist das Land eine außergewöhnlich hohe Staatsverschuldung auf. Die japanische Schuldenquote liegt – je nach Berechnung und Abgrenzung – bei deutlich über 200 Prozent des Bruttoinlandsprodukts.
Auf den ersten Blick wirkt eine solche Verschuldung dramatisch. Allerdings unterscheidet sich Japan in wichtigen Punkten von hoch verschuldeten Schwellenländern. Ein großer Teil der japanischen Staatsschulden wird von inländischen Investoren und Institutionen gehalten, während Japan selbst über erhebliche Auslandsvermögen verfügt.
Die hohe Schuldenquote bedeutet deshalb nicht automatisch, dass Japan unmittelbar vor einem Staatsbankrott steht. Das größere Problem ist vielmehr die langfristige Tragfähigkeit des Systems: Steigende Zinsen würden die Finanzierung der Staatsschulden zunehmend verteuern.
Damit wird die Geldpolitik der Bank of Japan zu einem Balanceakt.
Das Ende der japanischen Nullzinswelt
Japan war über Jahrzehnte ein Sonderfall unter den großen Volkswirtschaften. Die Zinsen lagen extrem niedrig, teilweise sogar im negativen Bereich. Für Investoren und Kreditnehmer bedeutete das eine außergewöhnlich günstige Finanzierung.
Diese Ära verändert sich.
Steigende Inflation und eine veränderte wirtschaftliche Situation haben die Bank of Japan dazu gezwungen, ihre extrem expansive Geldpolitik schrittweise zurückzufahren. Gleichzeitig muss sie verhindern, dass die Zinsen zu schnell steigen und dadurch die hoch verschuldete japanische Volkswirtschaft unter Druck gerät.
Das Problem lässt sich vereinfacht so darstellen:
Die Inflation verlangt höhere Zinsen – die hohe Verschuldung spricht dagegen.
Hinzu kommt der Wechselkurs. Ein schwacher Yen verbilligt zwar japanische Exporte, verteuert aber importierte Waren und Energie. Dadurch kann eine starke Abwertung des Yen die Inflation im Inland zusätzlich anheizen.
Warum der Yen so wichtig ist
Der japanische Yen ist eine der wichtigsten Finanzierungswährungen der Welt. Das liegt vor allem an den jahrzehntelang extrem niedrigen japanischen Zinsen.
Daraus entstand der sogenannte Yen-Carry-Trade.
Das Grundprinzip ist relativ einfach: Ein Investor leiht sich Geld in Yen zu niedrigen Zinsen und investiert das Kapital anschließend in Vermögenswerte mit höherer erwarteter Rendite – beispielsweise US-Anleihen, Aktien oder andere internationale Anlagen.
Solange der Yen stabil bleibt oder sogar fällt, kann diese Strategie attraktiv sein. Der Investor verdient dann im Idealfall die Differenz zwischen den Zinsen beziehungsweise Renditen.
Das Problem entsteht bei einer deutlichen Aufwertung des Yen.
Denn der Kredit muss am Ende in Yen zurückgezahlt werden. Steigt der Yen währenddessen stark, verteuert sich die Rückzahlung in der Heimatwährung des Investors. Gleichzeitig können die zuvor gekauften Vermögenswerte an Wert verlieren.
Damit kann aus einem scheinbar attraktiven Zinsgeschäft sehr schnell ein Verlustgeschäft werden.
Der entscheidende Punkt: Die Größe des Carry-Trades
Immer wieder werden im Zusammenhang mit dem Yen-Carry-Trade extreme Summen genannt – von einigen hundert Milliarden bis hin zu mehreren Billionen US-Dollar.
Hier ist Vorsicht angebracht.
Es gibt keine einzelne, exakt messbare Zahl, die den gesamten Yen-Carry-Trade abbildet. Der Begriff umfasst unterschiedliche Geschäfte: klassische Fremdwährungskredite, internationale Anleihe- und Aktieninvestitionen, Derivate, Swaps und institutionelle Absicherungsstrategien.
Deshalb sollte man Angaben von beispielsweise 10 oder 20 Billionen US-Dollar nicht automatisch so interpretieren, als würden exakt 20 Billionen Dollar an Yen-Krediten unmittelbar aufgelöst werden können.
Trotzdem ist die Größenordnung relevant. Japanische Investoren verfügen über enorme Auslandsvermögen und japanische Finanzierungsbedingungen haben über Jahrzehnte internationale Kapitalströme beeinflusst.
Entscheidend ist deshalb weniger die vermeintlich exakte Größe des Carry-Trades als die Frage:
Was passiert, wenn sich die Finanzierungskosten in Japan dauerhaft verändern und der Yen gleichzeitig stark aufwertet?
Eine Aufwertung des Yen könnte Kapital zurück nach Japan ziehen
Nehmen wir ein vereinfachtes Beispiel.
Ein Investor leiht sich Yen zu sehr niedrigen Zinsen und investiert das Geld in den USA. Er erzielt dort eine höhere Rendite. Solange der Wechselkurs stabil bleibt, funktioniert das Geschäftsmodell.
Steigt der Yen jedoch deutlich, verändert sich die Rechnung.
Der Investor muss möglicherweise seine internationalen Anlagen verkaufen, die Fremdwährung zurücktauschen und den Kredit in Yen zurückzahlen. Dadurch entsteht zusätzliche Nachfrage nach Yen.
Genau daraus kann ein selbstverstärkender Effekt entstehen:
Yen steigt → Carry-Trades werden weniger attraktiv → Positionen werden geschlossen → Vermögenswerte werden verkauft → Kapital fließt zurück nach Japan → Nachfrage nach Yen steigt weiter.
Das ist einer der Gründe, warum Bewegungen des Yen für die internationalen Finanzmärkte wesentlich wichtiger sein können, als es auf den ersten Blick erscheint.
Was passiert mit Aktien und Anleihen?
Eine umfassende Auflösung von Carry-Trades könnte verschiedene Anlageklassen gleichzeitig treffen.
Wenn Investoren internationale Positionen verkaufen, kann Kapital beispielsweise aus US-Aktien, europäischen Aktien oder Schwellenländern abgezogen werden.
Auch Anleihemärkte können betroffen sein. Japanische Anleger gehören zu den bedeutenden ausländischen Investoren in internationalen Anleihen, insbesondere in US-Staatsanleihen.
Allerdings wäre es zu einfach, daraus automatisch einen globalen Crash abzuleiten.
Kapital kann sich verschieben, ohne vollständig aus den Finanzmärkten zu verschwinden. Außerdem werden viele internationale Positionen abgesichert, und nicht jede Yen-Finanzierung führt zu einer tatsächlichen Rückführung des Kapitals nach Japan.
Die entscheidende Variable ist deshalb die Geschwindigkeit der Bewegung.
Eine langsame Normalisierung der japanischen Geldpolitik ist etwas völlig anderes als eine plötzlich stark steigende Inflation, eine aggressive Zinserhöhung und eine gleichzeitig kräftige Yen-Aufwertung.
Japan und die US-Staatsanleihen
Japan gehört zu den größten ausländischen Haltern von US-Staatsanleihen. Das schafft eine zusätzliche Verbindung zwischen beiden Volkswirtschaften.
Theoretisch könnte Japan bei einem starken Bedarf an Yen-Liquidität US-Staatsanleihen verkaufen und die daraus gewonnenen US-Dollar in Yen umtauschen.
Ein größerer Verkauf könnte den US-Anleihemarkt belasten und damit die Renditen amerikanischer Staatsanleihen erhöhen.
Allerdings sollte auch dieser Zusammenhang nicht übertrieben werden. Japan wird nicht automatisch seine gesamten US-Anleihebestände verkaufen. Die Bestände dienen unterschiedlichen Zwecken und unterliegen langfristigen Anlage- und Liquiditätsüberlegungen.
Trotzdem zeigt dieser Zusammenhang, wie eng die großen Finanzmärkte inzwischen miteinander verbunden sind.
Der schwache Yen und mögliche Interventionen
Eine weitere Besonderheit des japanischen Finanzsystems ist die Möglichkeit von Interventionen am Devisenmarkt.
Wenn der Yen sehr stark fällt, kann die japanische Regierung beziehungsweise das japanische Finanzministerium über entsprechende Maßnahmen versuchen, den Wechselkurs zu stabilisieren. Die Bank of Japan spielt dabei eine wichtige operative Rolle.
Solche Interventionen können kurzfristig erhebliche Bewegungen auslösen. Sie können aber ein grundlegendes Problem nicht dauerhaft lösen, wenn die wirtschaftlichen Ursachen einer Währungsschwäche bestehen bleiben.
Eine nachhaltige Stabilisierung des Yen hängt letztlich stärker von fundamentalen Faktoren ab:
- Zinsdifferenzen zwischen Japan und anderen Volkswirtschaften
- Inflation
- Wirtschaftswachstum
- Kapitalströme
- Geldpolitik
- Handelsbilanz
- Erwartungen der Marktteilnehmer
Eine Intervention kann den Markt bewegen. Sie ersetzt aber keine langfristig glaubwürdige Geldpolitik.
Ein weiterer Risikofaktor: hohe Bewertungen
Die Diskussion um Japan findet zudem in einer Zeit statt, in der einige internationale Aktienmärkte bereits ambitioniert bewertet sind.
Besonders bei US-Aktien sind hohe Gewinnwachstumserwartungen teilweise bereits in den Kursen enthalten. Das ist grundsätzlich kein Problem, solange die Unternehmen die Erwartungen erfüllen.
Je höher die Erwartungen jedoch sind, desto größer wird das Enttäuschungspotenzial.
Eine Kombination aus steigenden Finanzierungskosten, einer Auflösung von Carry-Trades und gleichzeitig enttäuschenden Unternehmensgewinnen könnte deshalb deutlich größere Auswirkungen haben als jeder einzelne Faktor für sich.
Der Kospi als Frühindikator?
Auch die Entwicklung asiatischer Aktienmärkte verdient Aufmerksamkeit. Der südkoreanische Kospi ist dabei interessant, weil große Technologie- und Halbleiterunternehmen einen erheblichen Einfluss auf den Index haben.
Halbleiter sind ein wichtiger Bestandteil der globalen Industrie- und Technologiekonjunktur. Veränderungen bei Chippreisen, Nachfrage und Investitionen können deshalb Hinweise auf den Zustand bestimmter Bereiche der Weltwirtschaft geben.
Ein starker Rückgang des Kospi (was aktuell der Fall ist!) muss allerdings nicht automatisch eine kommende Rezession in den USA ankündigen. Aktienmärkte reagieren auf zahlreiche Faktoren und können nach starken Kursanstiegen auch ohne grundlegende Verschlechterung der Weltwirtschaft kräftig korrigieren.
Der Kospi sollte daher eher als ein Puzzleteil betrachtet werden – nicht als zuverlässiger Crash-Indikator.
Kommt die nächste große Finanzkrise?
Die entscheidende Frage lautet letztlich: Kann eine Normalisierung der japanischen Geldpolitik eine globale Finanzkrise auslösen?
Möglich ist ein erheblicher Stress an den Finanzmärkten. Ein automatisches neues 2008 ist jedoch keineswegs ausgemacht.
Die Finanzkrise von 2008 entstand aus einer ganz anderen Kombination von Problemen, insbesondere aus dem US-Immobilienmarkt, einer massiven Verschuldung des Finanzsektors und komplexen strukturierten Kreditprodukten.
Das heutige Risiko liegt eher in einer möglichen Kettenreaktion über globale Liquidität und Verschuldung.
Ein denkbares Szenario wäre:
höhere japanische Zinsen → stärkerer Yen → Carry-Trades werden unattraktiv → Positionen werden geschlossen → internationale Vermögenswerte werden verkauft → Volatilität steigt → gehebelte Investoren müssen Positionen liquidieren → Liquidität nimmt ab → Kursverluste verstärken sich.
Das wäre ein klassischer Deleveraging-Prozess.
Ob daraus lediglich eine kräftige Korrektur oder eine systemische Krise entsteht, hängt von vielen weiteren Faktoren ab.
Worauf Anleger achten sollten
Für Anleger sind deshalb weniger einzelne Schlagzeilen entscheidend als die Kombination mehrerer Indikatoren.
Besonders interessant sind:
- die Entwicklung des USD/JPY
- die japanischen Leitzinsen
- die Renditen japanischer Staatsanleihen
- die Zinsdifferenz zwischen Japan und den USA
- die internationalen Anleihebestände japanischer Investoren
- die Volatilität an den Aktienmärkten
- die Entwicklung von Technologie- und Halbleiteraktien
- die Kreditbedingungen und Liquidität an den Finanzmärkten
Vor allem eine schnelle Yen-Aufwertung bei gleichzeitig steigenden japanischen Renditen wäre ein Signal, das internationale Anleger genau beobachten sollten.
Fazit
Japan steht an einem geldpolitischen Wendepunkt. Nach Jahrzehnten extrem niedriger Zinsen verändert sich das Umfeld. Für die japanische Wirtschaft ist das eine Herausforderung – für die globalen Finanzmärkte könnte es jedoch noch bedeutender sein.
Der Yen war über Jahrzehnte eine wichtige Finanzierungsquelle für internationale Investoren. Wenn diese Finanzierung teurer wird und der Yen gleichzeitig aufwertet, können Kapitalströme ihre Richtung verändern.
Das bedeutet nicht automatisch einen neuen globalen Crash. Die oft genannten Billionensummen rund um den Yen-Carry-Trade sollten zudem mit Vorsicht interpretiert werden, weil sich dahinter unterschiedliche Finanzgeschäfte und Derivate verbergen.
Das Risiko liegt vielmehr in der Kombination aus hoher Verschuldung, hohen Bewertungen, Leverage und einer möglichen Veränderung der globalen Liquidität.
Japan ist deshalb derzeit ein Markt, den Anleger nicht isoliert betrachten sollten. Die Entwicklung des Yen könnte zu einem wichtigen Signal dafür werden, ob die jahrzehntelange Ära extrem günstiger globaler Finanzierung tatsächlich zu Ende geht – und welche Folgen das für Aktien, Anleihen und andere Risikoanlagen haben könnte.
